一、融租租赁公司发行证券化产品概况

截至2019年3月末，157家租赁公司发行过资产证券化项目（包含暂停项目），共计496单，金额5669.21亿元，其中优先级规模4632.66亿元，次优级规模467.20亿元，次级规模569.36亿元，优先级/次优级/次级规模占比为81.72%/8.24%/10.04%。

自2013年起，租赁公司证券化产品的发行规模逐年增长，2015年为高速发展期，参与主体数量在2016年达到顶峰，此后略有回落。

(一)  从发行主体特征来看

截至2019年3月末，发行主体数量为157家，注册地位于上海、天津、北京、浙江和江苏的租赁公司占比超过69%，发行单数超过80%，发行规模占比近86%；其中，注册地在上海的公司参与数量占比近30%，发行单数占比接近一半，发行规模占比超57%。

按时间轴来看，参与主体数量及发行规模占比排名靠前的包括上海、天津、北京、浙江、广东和江苏等省市。自2016年起，注册地位于上海的租赁公司当期发行的证券化产品规模占比均超过50%。

(二)  发行集中度

截至2019年3月末，从融资租赁公司发行规模集中度看，远东国际租赁有限公司、平安国际融资租赁有限公司和上海易鑫融资租赁有限公司无论从发行单数还是发行总规模来看，均依次位列前三。从发行规模及发行单数排名看，前十大主体发行规模占比超过40%，发行单数占比超过30%，前十大主体每单发行规模也明显高于整体平均水平。

自2015年以来，远东国际租赁有限公司、平安国际融资租赁有限公司等租赁公司在各年发行规模一直排名靠前，前十大主体发行规模占比具有一定的稳定性。此外，远东国际租赁有限公司作为资产证券化市场的先行者，发行规模自2015年起一直处于首位。

(三)  发行场所

从发行场所看，上海证券交易所（以下简称“上交所”）无论从主体参与数量、发行单数还是总规模上，均表现出显著优势；银行间产品包括交易商协会商租ABN和金租公司ABS，自远东国际租赁有限公司2016年首单公募ABN发行后，商租ABN呈现较快增长态势，而2018年金租ABS发行处于停滞状态，仅河北省金融租赁有限公司于2018年12月发行一期产品。截至2019年3月末，租赁公司在上交所和银行间市场发行的证券化产品总规模占比近90%。

截至2019年3月末，从租赁公司发行证券化产品的基础资产类型来看，主要为租赁债权，参与主体数量为153户，发行单数473单，总规模5400.14万元，规模占比超过95%；租赁公司发行的其他证券化产品基础资产还包括信托受益权、委托贷款和保理融资债权等。

二、金租ABS

(一)  发行概况

自2014年华融金融租赁股份有限公司发行首单金租ABS以来，至2019年3月末，共有12家金租公司发行23单产品，发行总规模592.17亿元；其中公募发行22单，涉及发起人11家，发行总规模573.51亿元。下文统计信息的样本数据将以公募金租ABS为样本。

从产品发行情况来看，金租ABS产品整体规模较小，2014年至2017年发行规模呈高速增长态势，2018年金租公司发行ABS规模萎缩，当年仅1家金租公司发行了1单， 规模仅18.51亿元。2019年一季度，尚未有金租公司发行ABS。

从金租公司主体信用等级来看，均在AA+及以上，其中AAA主体的发行总规模占比超过82%。

(二)  产品设置[7]

从已发行证券的券次设置来看，券次设置为优先A、优先B和次级证券的占比超过73%，其余仅分优先A级和次级。已发行的证券中，优先A级信用等级均为AAAsf，优先B级主要为AA+sf。样本项目中，优先A级证券、优先B级证券和次级证券规模占比为78.30%、5.98%和15.72%。在增信措施方面上，均没有外部增信，仅依靠优先/次级结构的内部增信作用。

从优先级证券的期限上看，预期到期日最先的优先A1档证券加权期限集中在半年以内，优先A2档的加权期限集中在1.5年；优先B级证券均为一档，加权期限集中于1.5年至3年。

发行利率上，以全样本来看，AAAsf级证券加权平均利率高于AAsf+级证券的加权平均利率，因为发行时间不同，部分AAAsf级证券发行利率较高，且规模及占比又远大于AA+sf级，，另外，夹层证券销售时也有一些现实原因。

(三)  基础资产[8]

从各期项目资产池特征来看，资产池未偿本金余额规模分布在6.44亿至56.36亿之间；资产池加权平均利率分布在4.50%~12.90%；资产笔数从11笔至69笔不等，单笔资产规模分布区间为0.29~3.31亿元；资产池承租人户数分布在4~51户；承租人行业分布数在2~19个，地域分布在3~22个省市。资产池加权平均信用等级主要集中在A+s至AA-s区间，资产池信用质量较高。整体而言，金租ABS单期产品规模较大，资产笔数和承租人户数集中在20户左右，资产池加权平均利率余额6.3%，单笔资产规模1亿元左右，承租人行业及地区分布数量基本在10以下，资产池集中度相对较高；但承租人信用质量较好。

三、商租ABN

(一)  发行概况

截至2019年3月末，共35家融租租赁公司参与发行73单ABN产品[9]，发行总规模960.80亿元；基础资产类型为租赁债权的产品共61单，参与主体33家，发行总规模810.80亿元；基础资产为租赁债权且以公募发行方式的产品共59单，参与主体31家，发行总规模801.84亿元。下文将以公募发行的租赁债权ABN产品为样本进行分析。

从产品发行情况来看，自2016年商租公司开始发行租赁债权ABN产品起，参与主体数量、发行单数及发行规模均呈快速增长态势。2016-2018年及2019年一季度，参与租赁债权ABN发行的融资租赁公司数量分别为2、13、20和13家，发行产品单数分别为2、17、27和13单，产品总规模分别为36.69亿元、288.27亿元、321.68亿元和155.20亿元，其中，2017年增长最快，发行规模同比增长近7倍，2018年发行规模同比增长12%。

从参与租赁债权ABN的主体来看，主体级别主要集中在AA+至AAA区间，部分发行主体无公开主体评级。

(二)  产品设置

从证券的券次设置来看，样本项目产品分层设置以优先A、优先B和次级的三档为主流模式，该类设置的产品规模占比超过66%，整体分层比例为77.78%、11.77%和10.45%。仅设置优先A级和次级的产品规模占比接近26%，分层比例为88.90%和11.10%。此外，有四单产品在优先B之外设置有优先C档，该类产品分层比例为83.47%、5.82%、1.97%和8.74%，进一步降低了次级的厚度，但优先C档的信用等级相对较低。

从全样本数据来看，优先A级证券占比约81%，次级占比约10%，该占比也与上述不同分层设置的比例较为一致。而对比金租ABS，优先级占比约78%，而次级占比达15%左右，原因可能有多个方面，包括分散度、利差、外部增信措施、违约基础资产替换和赎回等。

从优先级证券的信用等级来看，优先A级证券的信用等级绝大部分为AAAsf，仅有两单产品优先级证券为AA+sf；优先B级证券集中在AAsf至AA+sf，以AAsf占比最多，也有两单产品优先B级产品为AAAsf，是通过外部增信达到相应的信用等级，但是在资产池现金流分配的顺位上依然次于优先A级证券。

与发行金租ABS的金租公司资质普遍较高、资产信用质量较好的情况有所不同，发行ABN的商租公司信用质量差异较大，资产质量亦参差不齐，同时出于各种的考虑，过半规模的产品设置有外部增信[10]。

从优先级证券期限上看，预期到期日最先的优先A1档证券加权期限集中在半年以内，预期到期日次之的优先A2档的加权期限集中在1.5至2年，再次之的优先A3档的证券加权期限基本在3年以内；优先B级证券加权期限1-4年不等，主要集中在2-3年。将样本数据按发行年份来看，可以看到受经济环境及市场利率波动的影响，各年相同信用等级的证券发行利率差异较大，但各年AAAsf级证券与AA+sf级证券信用利差均较为显著，AA+sf级证券与AAsf级证券信用利差相对较小。

(三)  基础资产

租赁债权ABN项目根据基础资产对应租赁物和承租人性质的不同，可以分为租赁物为设备等不动产、承租人以企业为主的企业融资租赁债权（包含小微企业租赁债权）和租赁物为汽车及相关设备、承租人以自然人为主的汽车融资租赁债权。

汽车融资租赁债权ABN项目中，从入池资产分散度来看，除个别项目的基础资产承租人为以网约车业务为主营业务的企业外，其他项目基础资产的承租人均以自然人为主，租赁物包括乘用车和商用车，资产笔数主要在5000笔以上。以产品单数占比来看，资产笔数在5000笔以下的产品单数占比低于17%，资产笔数在5000-15000笔的产品单数占比约61%。汽车融资租赁ABN项目资产池笔数及户数更多，单户平均入池资产规模很小，整体期限更短，加权利率水平较高。虽然资产分散度上具有很大优势，但鉴于基础资产承租人信用质量弱，目前已发行的汽车租赁ABN项目有外部增信措施。

企业融资租赁债权商租ABN中，除基础资产的承租人为小微企业的三单项目[11]以外，基础所涉及承租人户数主要分布在60户以内，该类产品的单数占比约为80%；其中，承租人在20户以内的产品单数占比约为43%，承租人在20-40户区间的占比约18%。从单户承租人平均入池资产未偿本金余额的规模来看，分布在2000-6000万元/户区间的产品单数占比约45%，分布在6000-10000万元/户区间的产品单数占比约20%。

资产池加权平均剩余期限2-5年的产品单数占比约85%，其中，2-3年的产品单数占比约28%，3-4年区间的占比约30%；资产池加权平均利率分布在4%-8%的产品单数占比约88%，其中资产池加权利率在6%-7%的产品占比40%；资产池加权平均信用等级在A+s/As的产品单数占比20%，分布在BBB+s至A+s区间的产品单数占比约30%，分布在BBBs/BBB-s的产品单数占比超过12%；行业分布数量主要集中在10个以内，地区分布主要在20个省市以内。

四、监管政策及未来展望

资产证券化在优化资产负债结构、资产负债期限匹配上有明显的优势，已逐渐成为租赁公司重要的融资渠道。规模较大且抗风险能力强的大型租赁公司融资环境有了较为明显的好转，有助于业务规模继续扩张、调节债务结构以改善资产负债错配的现状。抗风险能力较弱的中小融资租赁公司仍然将面临一定的融资压力，其融资端的压力对业务规模扩张、流动性管理以及盈利均会造成不利的影响。2018年上半年受信用环境紧缩影响，企业融资难度加大，部分企业出现流动性问题甚至引发违约事件，在此背景下，租赁公司发行的证券化产品信用质量分化凸显，部分产品的基础资产出现逾期、违约，少数产品因基础资产承租人过于单一，承租人经营异常直接导致相关证券化产品违约。在经济仍存下行风险的背景下，投资者对基础资产集中度过高的产品仍需给予适当关注。

2018年5月11日，上交所、深交所和报价系统相继发布了《资产支持证券存续期信用风险管理指引（试行）》（以下简称“《存续期管理》”）及《资产支持证券定期报告内容与格式指引》（以下简称“《定期报告指引》”），规定了管理人、原始权益人、资产服务机构、增信机构、托管人、资信评级机构及其他相关机构的具体信用风险管理职责，强调管理人应当在进行资产支持证券信用风险管理时建立集体决策机制，相关负责人履职尽责，具体工作落实到岗到人。《存续期管理》和《定期报告指引》的发布表明交易所及报价系统将加强资产支持证券存续期信息披露及信用风险管理力度，以管理人为核心，明确了管理人、原始权益人、资产服务机构、增信机构、托管人、资信评级机构等各市场参与方的信用风险管理职责，为正处于快速扩容期的资产证券化市场进一步夯实制度基础。

2018年2月9日，上交所、深交所和报价系统联合发布《融资租赁债权资产支持证券挂牌条件确认指南》以下简称“《挂牌指南》”）和《融资租赁债权资产支持证券信息披露指南》（以下简称“《信息披露指南》”），就融资租赁债权资产证券化业务领域的业务规范、风险管理等方面内容制定了明确、统一的监管标准。《挂牌指南》对融资租赁类资产证券化产品的原始权益人、资产分散度、现金流归集等各方面做了明确要求，挂牌指南要求原始权益人应该运营满2年、主体AA评级或者为上市公司或上市公司子公司；配套的《信息披露指南》亦对融资租赁资产证券化产品的发行及存续环节的信息披露作出细化要求，进一步规范融资租赁类资产证券化业务。挂牌与信息披露指南的出台，准入标准和信息披露要求的进一步统一将有助于资产证券化市场的风险防控，有助于资产证券化市场的规范化、规模化发展。

从租赁行业看，2018年5月，商务部公告将制定融资租赁公司业务经营和监管规则职责划给银保监会，监管走向统一成为趋势。目前，银保监会对金融租赁公司的客户集中度、资产分类、流动性等方面均有明确的监管标准，未来，若对非金融租赁公司监管向金融租赁公司监管标准靠拢，有助于提升其抵御系统性信用风险以及流动性风险的能力。

资产证券化作为租赁公司调节资产负债结构的重要渠道，仍具有发展空间。随着资产证券化的深入推进，监管政策的逐渐完善，中介机构项目尽调、原始权益人与管理人信息披露、存续期管理等也将更趋于完善，将有更加多元化的融资租赁债权资产证券化产品供投资者选择。

[1] 同时参考CNABS官网及网页公开资料，对部分数据进行修正。

[2] 样本数据始于2006年5月，远东国际租赁有限公司的 “远东首期租赁资产支持收益专项资产管理计划”。

[3] 商租公司系指根据商务部有关规定从事融资租赁业务的企业。

[4] 金融租赁公司系指指经中国银行业监督管理委员会（现“中国银行保险监督管理委员会”）批准，以经营融资租赁业务为主的非银行金融机构。

[5]该项目为以“中国外贸金融租赁有限公司”为原始权益人发行的“中外贸一期资产支持专项计划”，发行时间未知，后文所有涉及时间的统计将其单列。

[6] 基金业协会备案。

[7] 样本产品详细信息详见附录1。

[8] 金租ABS样本项目资产池情况，详见附录二。

[9]包含基础资产为非租赁债权类型的项目，此类项目均为私募发行。

[10] 此处包含对违约、逾期资产的回购义务。

[11] 海通恒信国际租赁股份有限公司2017年度第一期资产支持票据、平安国际融资租赁有限公司2018年度第一期小微租赁资产支持票据和平安国际融资租赁有限公司2019年度第一期小微租赁资产支持票据项目。